國內中小尺寸LTPS和AMOLED雙料龍頭天馬微電子股份有限公司（以下簡稱“深天馬”）近日發布的百億元資產重組，令本就暗潮涌動的中小顯示領域又起波瀾。

　　這項圍繞廈門天馬、天馬有機發光的106．85億元的資產重組，被業內認為是深天馬解決同業難題的應對之策，有助于強化自身在中小尺寸顯示面板的領先地位。但伴隨深天馬在該領域的持續布局，也意味著與一家獨大的三星正面較量的機會增多，勝出并非易事。

　　同時，深天馬也積極向車載等專業顯示市場和可穿戴、VR／AR等新興市場擴張業務版圖。這種轉型路徑值得期待，但新興市場仍處培育期，這也讓深天馬的未來增添了不確定色彩。

　　近日，筆者就資產重組、業務經營、轉型路徑等系列問題致函深天馬，對方回應稱因定期報告披露在即，不便回應。

　　重組解同業競爭之圍

　　3月22日，停牌逾半年的深天馬A在歷經深交所一輪問詢之后，發布了公司重大資產重組修訂預案。

　　其中，深天馬A擬向金財產業等非公開發行股份購買廈門天馬100％股權，向上海工投、張江集團非公開發行股份購買天馬有機發光60％股權，合計作價106．85億元。

　　由于深天馬、廈門天馬實際控制人均系中航國際，二者業務性質相似，均主要從事液晶顯示器及相關材料、設備、產品的研發、設計、制造與銷售。重組前，廈門天馬受深天馬子公司上海天馬托管，深天馬并未持有廈門天馬股權。重組完成后，深天馬將直接持有廈門天馬100％股權。同時，深天馬在保持重組前通過全資子公司上海天馬持有天馬有機發光40％股權的基礎上，還將直接持有天馬有機發光60％的股權。

　　對此，深天馬在公告中提及，“有利于解決同業競爭，減少關聯交易，加強規范運作。”

　　在山西證券劉姓分析師看來，重組將助力深天馬資源配置效率的提升。“一方面，深天馬對于廈門天馬和天馬有機發光的控制力將增強，管理效率得到提升；另一方面，研發、運營、采購、市場、客戶等資源實現共享，有助于形成規模效應，提升盈利水平。”

　　據悉，深天馬在 LTPS、AMOLED、柔性顯示、Force Touch、Oxide等領域均有技術儲備。而此次重組標的廈門天馬最早在國內實施 LTPS 技術的產業布局，天馬有機發光則投資建設了第 5．5 代 AMOLED 量產線。

　　“深天馬本身就具備LTPS、AMOLED技術，故重組對于深天馬技術水平的提升有限。”奧維云網顯示產業鏈事業部高級研究經理崔吉龍指出，重組對深天馬資源配置效率的改善遠甚于技術的提升。

　　標的存不確定因素

　　值得注意的是，截至2016年9月，重組標的天馬有機發光仍處虧損中。2014年、2015年和2016年1－9月分別實現凈利潤為－787萬元、－1409萬元和－1056萬元。深天馬在回復深交所的問詢函中也證實，“截至2016年9月，天馬有機發光營業收入為零且未實現盈利。”

　　相比于天馬有機發光的業績表現，同期廈門天馬分別實現凈利潤為2888萬元、3．02億元和3．54億元。然而，扣除政府補助等非經常性損益項目后凈利潤分別為－1．51億元、2253萬元和8960萬元。上述劉姓分析師指出，“廈門天馬體現出了對政府補助的高依賴性。”

　　具體到生產線維度看，天馬有機發光投資建設的第 5．5 代 AMOLED生產線，已實現階段性的目標良率水平，但與設計良率仍存在一定差距，尚處于良率提升階段。

　　對此，經濟學家宋清輝坦言，“廈門天馬、天馬有機發光還處于試生產階段，未來存在較高的不確定性，深天馬重組需要警惕標的資產達不到預期風險。”

　　另外，此次重組的評估機構中聯評估最終作價采用的是資產基礎法評估而非收益評估法。

　　相比于資產基礎法評估作價更高而言，收益法評估作價更低。以廈門天馬100％股權為例，賬面價值為93．8億元，資產基礎法評估結果為100．72億元，評估增值率7．37％；收益法評估價值為99．2億元，評估增值率5．76％。天馬有機發光60％股權也呈現類似情況。

　　中商會計培訓中心主任蔡中貴表示，“在合乎會計準則情況下，企業選擇有助于維護既得利益的評估方法不足為奇”。

　　然而，宋清輝指出，“資產基礎法適用于具有資本密集型的企業、經營不善的企業的整體價值評估，其得出的結果是100％的權益價值。因此，圍繞標的資產均采用了資產基礎法而未選擇收益法評估，折射出公司對重組資產未來前景的不自信。”

　　AMOLED突圍承壓

　　此次重組完成之后，深天馬將獲得廈門天馬第6代LTPS背板的TFT－LCD生產線和天馬有機發光第5．5代AMOLED 生產線。

　　這也被崔吉龍等數位面板業內人士視為深天馬加碼高端顯示面板的直接表現。“LTPS背板的TFT－LCD面板線整體供過于求，利潤率下行。而LTPS和AMOLED則屬于競爭相對較弱、利潤率更豐厚的領域。”崔吉龍指出，這是大勢所趨。

　　而深天馬2016年曾將在建的武漢天馬第6代LTPS背板的TFT－LCD生產線，優化為LTPS背板的AMOLED生產線。

　　“深天馬在AMOLED 領域尚不存國內挑戰。但三星是任何渴望在該領域有所作為的企業都不容忽視的勁敵。”崔吉龍表示，打破三星在AMOLED的壟斷地位絕非易事。

　　據悉，目前以 LTPS 和AMOLED為代表的高端顯示產品仍主要由日韓企業提供。2016 年前三季度，JDI、LGD、夏普在全球 LTPS 面板領域的市場占有率超過75％；三星在AMOLED領域繼續一家獨大，市場份額達 97％。同時，京東方成都的第6代柔性 AMOLED 面板生產線預計于2017年年中投產；綿陽第6代柔性AMOLED面板生產線已開工建設。華星光電位于武漢的國內首條第6代LTPS－AMOLED面板線已完成試產。

　　“深天馬賴以支撐的移動智能終端市場增速放緩，但國內外競爭對手的產能正在逐步釋放，良率逐漸提升。”山西證券劉姓分析師表示，前后夾擊的形勢，勢必倒逼深天馬搶占窗口期。

　　實際上，“互聯網＋”浪潮驅動下，車聯網、物聯網等正在引發面板企業新一輪思考。京東方副總裁張宇此前對記者表示，“從當前的互聯時代步入未來的物聯時代，顯示面板的使用場景趨于豐富，對于面板的需求量呈現增長。”正是這種對于行業發展方向的預判驅使面板企業向軟硬件解決方案的服務商轉型。諸如，三星、JDI、LGD、夏普在車聯網、醫療、智能穿戴、AR／VR等均有產業線布局。

　　傳感物聯網創建人楊劍勇也認為，生態大潮裹挾下，面板行業軟硬一體化趨勢漸顯。但相比于專業顯示領域而言，智能穿戴、AR／VR等新興市場仍處生態建設的培育期，出貨量有限；另外，企業的生態搭建多基于自身邏輯切入導致尚無生態體系成型。短期內寄望借勢新興領域獲業績提振未免太過樂觀。不過，這至少給深天馬增加了想象的空間。